王幹文：港SPAC不應捆綁投票

(星島日報報道)港交所（388）有關引入SPAC（特殊目的收購公司）的諮詢期將於本月底截止。諾圻投資公司創始人兼首席執行官王幹文（Jason Wong）上周五遞交了回應意見。文件提及，希望交易所認真思考，將「贖回股份」與「反對合併」捆綁造成的負面影響，以及權證行權允許認購股份數目低，或影響初始投資者回報。

諮詢文件建議限定SPAC只能接納股東贖回投票反對相關決議案的股份。王幹文認為，從發起人角度，這會增加SPAC合併交易的不確定性，帶來更大的結算風險。例如，投資者為了贖回所持股份，不得不對合併交易投反對票，甚至有部分對沖基金，蓄意使用投票權藉此脅逼SPAC發起人以獲得更多「着數」。

王幹文指出，從諮詢文件看，交易所已經採取了很多措施，以保障SPAC能夠與相對優質的項目合併，例如合併前限制機構投資者認購及交易；強制要求引入獨立第三方投資者（PIPE）等，因此希望聯交所在此條例上可拆牆鬆綁。

事實上，美國在2015年之後，已允許投資者不論贊成或反對，都可行使贖回權，新交所在設計SPAC框架時，亦同樣放寬了該要求。數據顯示，2015年以前，美國市場上，SPAC的清算率介乎20%至30%左右。惟2015年調整後，SPAC的清算率逐漸下降，在2019年上市的59隻SPAC中，僅1隻面臨清算，清算率已低至1.7%。

另一方面，諮詢文件中禁止發行可令持有人於行使後購買多於三分一股的權證，且禁止所發行的權證合計會令行使後所獲得的股份多於權證發行時已發行股份數目的30%。王幹文表示，交易所對權證行權所導致的稀釋影響有如洪水猛獸嚴陣以待，但其實造成的稀釋效應並不大。

他假設，目標公司估值為SPAC上市募資金額的7倍，投資者選擇贖回全部股份，未計PIPE，即便是1個權證可認購1股普通股，所導致的稀釋比例也只有12.5%。若計及引入PIPE，這個稀釋比例就更小了。值得注意的是，權證行使時並非是零對價，而是會以高於SPAC上市時及PIPE投資的價格進行行權，所以其實可看作是繼承公司的另一種融資方式，交易所可考慮在此點上放鬆。

王幹文表示，上述兩點是SPAC諮詢文件中最為逼切需要三思的地方。在回應文件中，他還提及到，PIPE投資股比要求過高，或會造成合併時的融資壓力；建議參考中國科創板的做法，延長控股股東禁售期限，使其與投資者利益深度綁定等。